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海康威视中报疑团:猛屯芯片防断供?不差钱缘何狂借钱

(2019/7/30 11:22)

  在一季度经历了历史首次利润下滑危机之后,海康威视终于在第二季度重新找回了增长动力。最新发布的中报显示,海康威视今年上半年实现营收239.23亿元,同比增长14.60%;实现归属股东净利润42.17亿元,同比微增1.67%。
  
  差强人意的上半年核心财务数据的背后,海康威视给公开市场的投资者留下了两个显而易见的疑团:
  
  一是,在既无业务大幅扩张预期,亦无产品及原材料大幅涨价预期的情况下,海康威视二季度突然狂砸近三十亿元疯狂追加存货,其存货余额几乎在一夜间突击性暴增了近50%,其中,其关键原材料的储备量更是暴增近100%——种种迹象表明,在受到像华为、中兴一样的美国“断供”打压威胁后,海康威视很可能紧急加大了对核心部件的采购储备,以为供应商替代争取时间和空间;
  
  二是,海康威视在账上的现金储备足以覆盖其全部债务的情况下,却仍然长期持续巨额有息举债,且其举债规模仍在继续快速扩张中——如果说前一个疑问还有堂而皇之的理由的话,那么对于第二个疑问,海康威视或许真的欠投资者一个令人信服的合理解释。
  
  存货骤增五成,猛屯芯片防“断供”?
  
  几乎就在一夜之间,海康威视的账面存货突然暴涨了近50%,其中,其关键原材料的账面价值更是暴涨了近100%。
  
  2019年中报显示,截至6月30日,海康威视账面存货金额达到了惊人的86.11亿元,而一季度报显示,该公司截至3月31日的存货数据为58.63亿元——也就是说,今年4-6月间,海康威视的存货突然暴增了近五成,如此惊人的存货数据增幅在海康威视的历史上极其罕见。
  
  一般而言,企业大规模增加库存和原材料,主要是基于两个判断:一是预计接下来公司的业务规模将迎来大幅增长;二是预计原材料和产品未来存在较大涨价可能——但从海康威视披露的信息来看,上述两种情况均基本不存在:
  
  首先,海康威视2019年上半年营收只艰难地增长了14.6%,不存在像前几年一样的暴发式增长预期,其存货的增长速度超过业务增长速度三倍有余,明显存在蹊跷之处;
  
  其次,海康威视的主要产品和原材料在可预见的未来也似乎不存在大幅涨价的预期,至少,该公司本报告期内对其库存商品和原材料共计提了8014万元的大额存货跌价准备,这就很能说明问题。
  
  既然如此,那海康威视缘何突然选择紧急扩张其存货规模?
  
  如果透镜公司研究没有猜错的话,海康威视二季度存货突击性暴增的原因或许在于:在受到美国“断供”打压威胁之后,该公司或有针对性地增加了可能会受到“断供”短期影响的关键原材料的屯货,以为自己争取更宽裕的时间完成供应商及原材料替代工作。
  
  在美国启动对华为等中国科技企业“断供”打压之后,今年5月份,海康威视也被传将被列入美国“断供”名单,相关传言一度引发海康威视投资者的不安,但随后海康威视高层明确澄清:即便美国不再向公司出售芯片,公司也可以利用其他商业手段来补足,“断供”不会对公司产生影响;同时,公司在美国的业务规模很小,美国市场对公司整体业绩影响亦相当有限——至少,从时间节点来看,海康威视存货暴增与“断供”传言二者之间存在高度的时间重叠。
  
  事实上,透镜公司研究的上述推断,也能够从海康威视披露的存货明细中得到较为强有力的印证:在海康威视86.11亿元的存货中,其原材料的账面价值从期初的15.54亿元几乎倍增至最新的29.91亿元;而与之相对应的是,同期内,海康威视的库存商品扩张幅度只有33%——很显然,在“断供”传言之后,海康威视极可能突然开始有针对性地大量重点屯集原材料,而这些原材料,极可能是会受“断供”潜在影响的关键部件,否则,该公司或许很难有其他如此大举屯货的理由。
  
  此外,透镜公司研究还注意到,“断供”威胁之下的海康威视表现出了强烈的“求生欲”,除了大举增加关键原材料的屯货外,即便是面临着收入增速大幅下滑的压力,海康威视仍然保持了较高的研发费用增长率,以加强其关键技术的独立自主能力。
  
  财报显示,海康威视2018年、2019年一季度和2019年上半年的研发费用增速分别达到了40.34%、44.17%和30.96%;按今年上半年25.05亿元研发费用和239.23亿元的营收数据计算,海康威视今年上半年的研发费用率已经达到了10.47%,创下该公司历史最高水平,这一研发投入力度在A股上市公司中也相当罕见——这一积极的变化,无疑也能多少增加海康威视投资者对于公司未来可持续发展的底气,并缓解对未来潜在“断供”的担忧。
  
  存贷款双高,不缺钱却为甚大举借钱?
  
  海康威视中报给透镜公司研究的第二个疑惑在于,该公司在账上现金高度充裕的情况下,却长期大幅对外举债,且举债规模仍在持续快速扩张,其动机与合理性着实令人生疑。
  
  今年年初,海康威视账上的流动资产高达536.07亿元,是其同期247.10亿元流动负债的两倍有余;在海康威视上述流动资产中,仅货币资金就达到了惊人的265.60亿元,而该公司同期的全部负债总额也只有255.21亿元——也就是说,海康威视年初仅账上的现金储备,就足以完全覆盖其全部的各项长短期负债总额——但奇怪的是,该公司在主营业务并无大规模扩张迹象,同时亦无其他大手笔投资的情况下,却长期持续保持着巨额的有息借款。
  
  截至6月30日,海康威视的各项有息负债余额高达92亿元之巨,其中,短期借款达到了45.52亿元,长期借款达到了46.31亿元,一年内到期的非流动负债为0.16亿元——这一有息负债总额,较其年初扩张了21亿元,因为报告期初,海康威视的有息负债总额为71亿元,其中,短期借款34.66亿元,一年内到期的非流动负债31.78亿元,长期借款4.4亿元。
  
  从上述数据不难看出,海康威视在账上的现金储备高度充裕、能够完全覆盖其全部债务的情况下,不仅长期保持着巨额的有息负债,且其有息负债的规模还在不停地快速扩张。
  
  为什么?
  
  从历史公告来看,海康威视今年上半年除了56亿元的大额现金分红之外,没有公告过任何大型项目投资或计划,并不存在其他需要大规模花钱之处,而且即便是56亿元的大额分红,对于账上保有266亿元巨额现金的海康威视来说,也实在构不成什么压力。
  
  透镜公司研究需要特别指出的是,在海康威视92亿元的有息负债中,有大约4亿欧元(折合人民币31.27亿元,应该是用于海外业务)是境外借款,且借款年化利率低至只有0.85%——如此低的境外借款利率甚至比海康威视境内存款利率还要低:今年上半年,海康威视取得了3.01亿元的利息收入,假设该公司今年上半年的日均存款余额为240亿元(年初、一季度末和二季度末三个关键节点的货币资金余额的平均值),那么海康威视今年上半年的综合存款利率达到了惊人的2.51%——境外欧元借款利率只有公司平均存款利率的大约三分之一,海康威视当然有足够的理由借这笔钱。
  
  然而,问题在于:
  
  其一,刨除上述合理的4亿元欧元借款之后,海康威视剩余的60亿元人民币等值借款又该如何解释?这一数字同样也相当庞大,而且从海康威视披露的公开资料来看,其境内长期人民币贷款的利息成本其实不算太低,达到了4.445%—4.900%之间,约是其大额存款利息收益的近两倍,海康威视为何要低存高贷,而且规模还如此之大?
  
  其二,海康威视现金流量表上的现金及现金等价物余额与其同期资产负债表上的货币资金余额差异极期微小,这表明该公司躺在银行吃利息的巨额存款主要是活期存款(央行基准利率0.35%)或3-6个月超短定期存款(央行基准利率1.10%—1.30%),这样的存款结构却创下了2.51%的平均年化存款利息收益率水平,是不是有些太高了?毕竟,2.51%的年化活期存款利息收益水平,甚至较中国央行发布的二年期定期存款基准利率(2.10%)还要上浮20%,接近三年期定期存款2.75%的基准利率水平。
  
  据透镜公司研究了解,在利率市场化的大背景下,目前中国央行允许各大商业银行将存款利率最高上浮50%,但即便是境内银行对海康威视的人民币存款利率按监管上限进行上浮,该公司不可能取得2.51%这么高的活期或超短期年化存款收益率,这其最合理的解释,恐怕就是其外币存款收益远远高于其人民币存款收益:中报显示,海康威视截至6月30日账上保有大约51亿元人民币的等值外币资产,其中包括:7.19亿美元,1867万欧元及少量英镑——但这样的假设是否成立,海康威视或许还欠投资者一个令人信服的解释。
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